中泰证券
评级：买入
目标价：8.7港元
19年Q4业绩胜预期，营运效率持续改善
澳博控股19年Q4净收入为85.6亿港元，同比减少1.6%；博彩毛收入为100.6亿港元，同比下跌8.0%)；经调整EBITDA为11.9亿港元(同比增长40.1%，环比增长24.7%)，胜我们预期的10.2亿港元，主要由于期内1)贵宾厅录得3.9%的较高净赢率、2)集团录得7,000万港元的一次性影响(包括2.7亿港元的员工成本回拨及东方娱乐场2亿港元的拨备)。即使扣除一次性影响，集团的业绩仍胜我们预期。集团的营运效率持续改善，第四季经调整EBITDA利润率为13.8%，同比增加4.1个百分点，环比增加2.3个百分点，创历史新高。
目前日均营运费用低于正常时期的5%-10%管理层承认疫情对集团上半年业绩带来重大负面影响，目前难以判断博彩业何时复苏。当前集团的日均营运费用约为1,500万港元，低于正常时期的5%-10%。同时，管理层强调集团不需要承担卫星娱乐场的亏损。
“上葡京”已于2019年底竣工，实际开业日期视乎政府工作程序
管理层在业绩电话会表示“上葡京”390亿港元的总预算已动用了其中的320亿，项目已于2019年年底竣工，并已向政府相关部门申请牌照，开业时间仍要视乎政府部门的工作程序，预期上葡京可在2020年底开业。管理层指出上葡京需要6千名员工，而大部分员工会在上葡京开业前三个月招聘，但实际情况要视乎开业后的客流量。考虑到目前疫情的影响，我们把上葡京预期开业时间从2020年9月延至2021年1月。我们看好上葡京高端定位，风格符合高端客人的喜好，相信对彼邻的永利皇宫及美狮美高梅带来一定的竞争压力。
调整盈利预测，下调目标价至8.7港元，维持“买入”评级
由于内地个人游签注及出境旅行团仍然暂停，在海外疫情扩散风险增加下，全球交通管制及入境措施愈加严厉，我们预期相关个人游签注及交通管制措施或在下半年才能恢复正常，因此分别下调澳博的2020-22年经调整EBIDTA预测60.9%/23.6%/8.7%至17.8亿/53.7亿/67.6亿港元，预测2020-22年经调整EBITDA分别同比-57.7%/+201.1%/+25.8%。我们把目标价从10.4港元下调至8.7港元，相当于2021年9.8倍EV/EBITDA，维持“买入”评级，现价对应目标价有34.8%的潜在升幅。虽然短期受到疫情及宏观经济风险的影响，但我们看好上葡京成为长线发展的催化剂。
风险提示：(一)疫情恶化的风险；(二)赌场续牌风险；(三)“上葡京”延期开业