国金证券
评级：买入
业绩简述
澳优于 3 月 17 日发布 2019 全年业绩，全年实现营业收入 67.36 亿元(同比+25.0%)，归母净利润 8.78 亿元(同比+38.3%)，若撇除金融衍生工具损益，经调整后归母净利润 9.42 亿元(同比+62.0%)。
业绩点评
19 年完美收官，自有品牌奶粉表现亮眼。澳优实现营业收入 67.36 亿元， 同比+25.0%，主要受自有品牌业务拉动(同比+36.9%)。其中牛奶粉受新注册配方增量带动，全年收入同比+33.8%；羊奶粉受益于渠道持续优化下的单店质量提升，全年仍然维持着较高的增长态势(同比+40.5%)。由于公司将更多资源倾斜在自有品牌，贴牌业务收入有所下降。此外，19 年是营养品的调整年(同比-12.8%)，主要在于苏芙拉的外包商处于调整更换期，产出有所下降，整体营养品业务受到影响。公司 19 年不断拓展营养品布局，计划 20 年推出益生菌产品，我们预计 20 年营养品有望恢复增长。
产品结构优化助力公司毛利率提升，物流结构调整促使费用率有所下降。 2019 年公司实现毛利率 52.5%，同比+3.1pct，主要在于拥有较高毛利率的自有品牌业务占比提升 7.8pct。费用端来看，尽管 2019 年公司加大了品牌的宣传与投放，但 2019 年销售费用率同比下降-0.5pct，主要与物流结构的改变有关，19 年公司铁路运输占比上升，空运费用率下降 1.2pct.2019 年净利率提升 1.1pct 至 13.1%，调整后净利率提升 3.2pct 至 14.0%。
19 年虽历经坎坷，但仍然不断前行，基本面有望持续向上。2019 年公司虽经历了两次机构做空，但在此期间也经受住了市场的考验，同时也在工厂、配方、渠道、品牌建设等多个方面实现突破。虽然有疫情扰动以及更加激烈的行业竞争，但公司规划全年整体收入增速不低于 20%，其中牛奶粉目标增速 20-25%，羊奶粉目标增速 25-30%，仍然较为积极。根据我们当前跟踪来看，目前公司线上增速较高，带动整体收入增长，销售模式调整取得较好的效果，一季度有望迎来开门红。
盈利预测
我们预计公司 20-22 年收入分别实现 83.4/102.7/125.3 亿元，分别同比 +23.8%/23.2%/22.0%；归母净利润分别实现 11.7/15.5/20.2 亿元，分别同比+33.3%/32.5%/30.4%；EPS 分别为 0.73/0.96/1.26 元，对应 PE 分别为 13X/10X/8X，维持“买入”评级。
风险提示
需求下滑/行业竞争加剧/羊奶粉增长不达预期/海外疫情超预期/食品安全